轉板套利曲線上市“誘惑” 券商、PE掘金新三板并購重組
發布時間：2015年10月30日
信息來源：浙商創投信息部
分享到：
21世紀經濟報道 陳植 上海報道 2014-01-11 01:16:31
“我實在沒有名片了。”在2013年上海國際股權投資論壇上，全國中小企業股份轉讓系統（新三板）有限責任公司副總經理陳永民沒想到，股權投資機構（PE）對新三板竟投入如此高的熱情，以至于他的名片竟成為了搶手貨。這些參會的PE機構人士把他團團圍住，只為掌握關于新三板掛牌企業并購重組與轉板上市的更多操作細則。
2013年12月14日，國務院正式發布《關于全國中小企業股份轉讓系統有關問題的決定》，放寬新三板企業掛牌的多項限制與準入條件，PE機構對新三板的投資熱情被瞬間點燃。
一位PE機構人士直言，以往PE支持投資企業整合上下游產業鏈，先把自己打造成全產業鏈龍頭企業，再爭取主板上市獲取更高估值，但由于IPO停擺近一年，這種做法面臨諸多變數。
但擴容后的新三板，讓PE看到這種做法的項目退出新路徑——先讓投資企業在新三板掛牌，再通過并購重組達到行業龍頭地位，并符合交易所上市財務指標，就有機會直接轉板交易所從而曲線上市。
一位知情人士透露，目前證監會相關部門正在研究新三板企業直接轉板IPO的綠色通道，并與證券交易所多次溝通，圍繞企業直接轉板上市的財務指標等審核流程，制定操作細則。
盡管這項轉板操作細則出臺尚需時日，多家PE機構卻未雨綢繆，開始在新三板物色并購重組機會，其中還牽扯著券商投行業務的隱秘利益鏈。
新三板投行業務利益鏈
“老實說，券商在新三板企業推薦掛牌業務，是賺不到錢的。”一家國內大型券商場外交易部負責人直言。
他給21世紀經濟報道記者算了筆賬，目前他所在券商對新三板企業推薦掛牌業務的平均收費為70萬-80萬/家，面對企業財務審核、盡職調查、信息披露、合規培訓輔導等各項開支已入不敷出，何況新三板執行的是主辦券商制度，即券商在完成企業掛牌后，還要履行持續督導義務。這在無形間倒逼券商打起新三板企業投行業務的主意。
目前，券商在新三板運作的投行業務主要有三塊：一是券商直投，但比例按規定不能超過企業股本的7%。二是做市商制度衍生的湊合交易價差收益。記者獨家獲悉，盡管做市商制度操作細則尚未出臺，但相關部門擬規定券商可以從掛牌企業額外收購最多100萬股，主要用于保障湊合交易的流動性，券商需從中獲取高收益并非易事。三是券商參與掛牌企業并購重組的傭金收入。多位券商場外交易部負責人坦言，這也是新三板投行業務最豐厚的收益。
而并購重組業務傭金比例的高低，是根據新三板掛牌企業并購重組難程度、企業所在行業的成長性、定制化的股權結構安排與定向增發方案自主協商的。上述券商場外交易部負責人表示，目前他所在的券商正運作的數筆新三板企業并購重組方案，綜合傭金收入占交易總金額的7%以上。這意味著，一筆3000萬元的新三板企業并購重組業務，能給券商帶來至少200萬元的投行業務收入，比起推薦掛牌收費高出近3倍。
上述券商場外交易部負責人坦言，券商之所以積極介入新三板企業并購重組業務，主要由于新三板對企業并購重組采取相對寬松的審核制度。
盡管新三板重組并購操作細則仍在醞釀，但他從相關部門了解到，新三板企業并購重組方案可以由交易雙方自行敲定，事后向新三板相關部門登記即可，即使是企業實際控制人發生變更的重大并購重組，只要符合新三板的企業信息披露要求，也是可以操作的。
所謂的信息披露要求，主要是發生并購重組的掛牌企業必須說明其與新大股東的關聯業務同業競爭關系，比如客戶與供應商有沒有重復、在產品服務定價方面有沒有差異等。
“除非新三板掛牌企業在并購重組過程中出現股東人數超過200人的狀況，才需要向監管部門申請公開發行非上市公司的資質核準。” 上述券商場外交易部負責人透露，證監會相關部門對這類審核，不會設定企業盈利門檻與項目可行性論證，主要審查企業并購重組過程的信息披露、企業董事會構成是否合規等。
“這也讓PE機構看到投資企業借新三板并購重組，實現轉板上市的操作空間。”他直言，最近也有PE機構找他探討這種做法的可行性——先將投資企業在新三板掛牌，借助產業鏈上下游并購重組達到主板上市的財務要求，最終直接向交易所申請IPO。
“這對券商而言，又是一筆投行業務。”而且這還是一筆更加豐厚的IPO股票承銷收益。通常一家企業在創業板IPO融資3億元，券商將獲得近2000萬元的承銷費收入。
在他看來，這條新三板企業借資產重組實現轉板IPO的利益鏈上，無論券商還是PE，都有著自己的制度套利算盤。
轉板IPO的利益誘惑
目前看來，新三板掛牌企業直接轉板IPO，似乎只差“臨門一腳”。
按照現行的相關政策，經證監會核準具有“公開轉讓”資格的新三板掛牌企業，只需滿足上市財務指標等相關要求，無需證監會核準，即可向交易所直接提出上市申請。但這僅限于企業介紹上市，是不能發行新股融資的。
若企業要轉板上市并發行新股融資，仍需證監會相關部門審批。這迫使已經從新三板成功轉板IPO的8家企業，都重走了一遍IPO申請審批流程。
但記者了解到，證監會相關部門正研究制定新三板企業直接轉板IPO的綠色通道，其中可能設定企業直接轉板并發行新股融資的財務指標與操作細則。
“其中的一項討論內容，是相關部門對轉板企業發行新股比例的重新界定。”上述知情人士稱，目前《證券法》規定公司IPO發行的新股數量不得少于總股本的25%，這對多數轉板企業而言，面臨不小的股票發行壓力。但這需要先對《證券法》相關條款進行調整。
盡管轉板政策懸而未決，PE對投資企業轉板上市的期望值并沒有降低。
上海四維文化傳媒股份有限公司（下稱“四維傳媒”）撤回創業板IPO申請資料并轉戰新三板，這一舉動得到了其PE股東達晨創投的支持。
此前，四維傳媒在新三板掛牌同時完成了一筆4700萬元的定向增發，達晨創投認購了大部分定增份額。
四維傳媒董事長羅險峰接受21世紀經濟報道記者采訪時表示，不排除企業未來轉板IPO的可能性，這需要綜合考量企業發展狀況與資本市場融資狀況才能做出決定。
“不只是達晨創投，很多PE機構圍繞新三板企業轉板IPO的可行性，制定各自的項目退出新方案。”前述PE機構人士透露，這主要是基于PE機構想縮短投資企業排隊IPO的等候時間，在企業轉板IPO發行新股融資同時，高價套現手里股票。
但是，一位了解新三板相關政策的人士透露，目前新三板對企業轉板IPO設定了一些前提條件，即企業需全面具備證券交易所在經營規范性、盈利、股權分散程度等方面的條件，否則掛牌企業轉板IPO的條件被過度放寬，容易形成監管套利。
他強調說，在新三板企業轉板IPO的綠色通道操作細則里，相關部門正醞釀措施，加強對PE與企業轉板套利的監管。
