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來源：上海證券報
郭晨凱 制圖
來源：清科研究中心 2011.7
一邊是VC/PE募投規模再創新高，另一邊是二級市場“跌跌不休”，唇齒相依的一二級市場緣何出現巨大反差？在上周召開的清科集團“第十一屆中國創業投資暨私募股權投資中期論壇”上，國內外數十家一線VC/PE幾乎一致認為，盡管一級市場熱力依舊，但“摘果子”行情已基本結束，行業性大洗牌山雨欲來。
PE暴利難以為繼
清科集團發布的創投“半年報”顯示，今年上半年，中外創投機構新募基金的資本量及投資案例數量再創新高。在二級市場新股破發頻頻、市盈率不斷走低的背景下，一級市場的“高熱”顯得特別扎眼。
值得注意的是，熱鬧非凡的表象之下，創投的賬面回報率正逐漸下行。清科數據顯示，2011年上半年，境內上市企業為VC/PE帶來的平均賬面回報為23.29倍，海外上市企業的平均回報為6.46倍。然而，與去年上半年境內市場14.9倍的回報相比，若剔除“華銳風電(601558,股吧)”案例，今年上半年境內市場的賬面回報僅8.48倍，與6.46倍的海外市場回報差距不斷縮小。從單月看，6月份共有15家VC/PE創造29筆IPO退出，平均賬面投資回報率僅3.73倍，為近1年來IPO退出回報最低值。
二級市場波動對一級市場的影響顯而易見。“前一段時間有家公司出了一個很高的價錢，沒有這個價錢就不跟我們談了，但在5月份、6月份股價跌下來以后，又主動打電話給我們去討論。”英特爾投資總監關達成說。
“在過去5年中，中國的VC/PE取得到了非常好的成績，但這不是投資PE行業一個預期的軌道，只是由于短期的結構性因素帶來的。”磐石基金合伙人黃永忠表示，目前情況下，這樣的結構性原因正在消失，“超高回報率再也不會發生了。”
浙商創投股份有限公司合伙人、行政總裁華曄宇表示，新股不斷破發，說明二級市場投資者開始用腳投票了。他強調，今后隨著上市公司的數量進一步增多和政策趨于穩定，二級市場發行市盈率下降是一個越來越明顯的趨勢，VC/PE一定要做好這個心理準備。
過去兩年，“全民PE熱”帶動了大批草根PE/VC的興起，業內競爭日益激烈，隨著VC/PE行業暴利終結，整個行業洗牌在所難免。清科集團董事長倪正東指出，與紅杉資本等實力派資本相對應的是草根資本，PE市場草根同樣能大展身手。但是，最后VC/PE行業會洗牌，所以草根資本還是要向實力派資本的方向發展，“因此，今年對于創投機構而言是不進則退的一年。”
錢多的煩惱
盡管普遍認同暴利神話再難續演，但“不差錢”也同樣是創投們的一致感受。
創東方投資董事長、總裁肖水龍感慨，上半年的最大感受是，因為創業機構錢太多，所以造成很多機構自主地“被投資”。其所指的“被投資”分多種情況。例如，由于后面排隊的人多，企業要求將價格提高一點，在這樣情況下機構盡管會保持理性，但被迫又會提高價格。又如，很多機構在過去是堅持穩健安全的原則，但由于資金比較多，所以只能被迫投資。肖水龍表示，為應對這種情況，創東方堅持投資原則，保持投資節奏，并適當地把投資時點往前移。
“我跟大家有一個相同的體會，我們的融資難度不大，因為外面的錢實在太多，難的是怎么控制自己的規模，如何保障基金的穩定回報。”聯想投資董事總經理李家慶說，“市場泡沫是很難進行單一規避的，這包括對早中后期不同資金的配置，我們在2000年互聯網泡沫時找到了一些企業，事實證明最后收益很好，現在與其投資好的項目，不如找更好的團隊。”李家慶稱，聯想投資將加速投資制造業和消費業領域。
另有部分創投則傾向于“以不變應萬變”。賽富亞洲合伙人徐航表示，作為理性的投資人，不可能因為二級市場以后的可能升值而去提高估值；同樣，也不能因為二級市場不好就大幅度降低對企業的合理布置。凱旋創投合伙人陶冶表示，在市場競爭激烈的情況下，凱旋創投會按照自己的打法一如既往地做下去，“PE要有自己的策略和步驟，不要像過山車一樣。”
創投業步入轉型期
盡管充滿挑戰，但創投對行業前景依舊堅定看好。清科研究中心董事總經理符星華認為，雖然PE行業暴利時代即將終結，但中國正進入人民幣基金市場的快速通道，整個市場格局目前處在一個正態勢，VC/PE投資戰略和內部治理正走向一個新臺階，國內PE行業將迎來新的發展契機。
清科研究中心認為，在當下中國創投市場“不差錢”的情況下，以創投基金平均投資期估算，未來的3-5年將是中國創投市場投資的高峰期。
“VC/PE行業暴利的終結正是行業逐步走向興盛的標志。”建銀國際總裁兼執行董事胡章宏樂觀地表示，隨著VC/PE市場風起云涌， VC/PE從半公開的狀態逐步走向了一個興盛時代，行業同質化競爭必然加劇行業風險，但正如房地產的起步階段那樣，這股熱潮也存在巨大的機會，“未來3至5年，中國VC/PE會迎來轉型，走向一個新的階段。”（記者 吳正懿 見習記者 朱方舟）
