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21世紀(jì)經(jīng)濟(jì)報(bào)道 羅諾 北京報(bào)道 2013-06-18 23:57:33
核心提示：“IPO改革不乏亮點(diǎn)，但回過(guò)頭來(lái)看，如今IPO機(jī)制與七八年前相比卻無(wú)實(shí)質(zhì)變化。很多改革‘亮點(diǎn)’不是實(shí)施力度不夠就是徹底‘流產(chǎn)’，更多是政策來(lái)來(lái)回回的‘回頭之徑’，甚至頗有‘朝令夕改’嫌疑。”北京某資深券商高層表示。
IPO重啟已漸行漸近。
6月18日上午，證監(jiān)會(huì)舉行新股發(fā)行體制改革培訓(xùn)會(huì)，要求券商7月底做好IPO準(zhǔn)備。此時(shí)距離最新一次發(fā)布的《關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(jiàn)（征求意見(jiàn)稿）》（下稱《意見(jiàn)稿》）僅有半月時(shí)間，而這一意見(jiàn)稿公開(kāi)征求意見(jiàn)的截止時(shí)間為6月21日。
據(jù)參會(huì)人士透露，證監(jiān)會(huì)副主席姚剛在會(huì)議開(kāi)始時(shí)表示，社會(huì)對(duì)征求意見(jiàn)稿的批評(píng)主要集中在：審核權(quán)還在證監(jiān)會(huì)，發(fā)行條件修改沒(méi)有涉及，發(fā)審委制度沒(méi)有改動(dòng)。
“雖然輿論對(duì)《意見(jiàn)稿》多有不滿，但對(duì)監(jiān)管層而言已做了相當(dāng)大調(diào)整和變化。”一位接近監(jiān)管層知情人士評(píng)價(jià)，“發(fā)審制未能動(dòng)搖，控制發(fā)行價(jià)依然是核心，市場(chǎng)化道路仍遙遠(yuǎn)。”
此次改革若從“發(fā)審制”實(shí)施以來(lái)計(jì)算，已是十年內(nèi)約第十次新股發(fā)行體制的重大改革，也是自2006年5月18日實(shí)施《首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市管理辦法》以來(lái)，頒布的新股發(fā)行體制改革的第五個(gè)文件，包括四次改革意見(jiàn)及一個(gè)辦法修訂。
“IPO改革不乏亮點(diǎn)，但回過(guò)頭來(lái)看，如今IPO機(jī)制與七八年前相比卻無(wú)實(shí)質(zhì)變化。很多改革‘亮點(diǎn)’不是實(shí)施力度不夠就是徹底‘流產(chǎn)’，更多是政策來(lái)來(lái)回回的‘回頭之徑’，甚至頗有‘朝令夕改’嫌疑。”北京某資深券商高層表示。
“半市場(chǎng)化”窘境
“新股發(fā)行制度改革的根本是能否做到全面市場(chǎng)化，之前之所以不大成功就是因?yàn)闆](méi)有實(shí)現(xiàn)全面市場(chǎng)化。”中信證券一份有關(guān)新股發(fā)行改革交流會(huì)紀(jì)要中寫(xiě)道。
《意見(jiàn)稿》中，市場(chǎng)化從表面看是有所進(jìn)步的，但依然只停留在發(fā)行端市場(chǎng)。
“對(duì)IPO改革體制主要著力在審核端和發(fā)行端，發(fā)行端主要涉及的程序是發(fā)行時(shí)點(diǎn)的選擇、定價(jià)、配售方式選擇三大要點(diǎn)。”上述北京某資深券商高層告訴記者，十年來(lái)審核制根深蒂固，使審核端市場(chǎng)化無(wú)從談及，但在其他程序上，每次改革都有所觸及，但這些市場(chǎng)化“改革”的效果差強(qiáng)人意。
在《意見(jiàn)稿》中證監(jiān)會(huì)公布了五大新政，但亮點(diǎn)主要集中在三點(diǎn)：“擇期發(fā)行和發(fā)行批文時(shí)效的延長(zhǎng)”、“詢價(jià)制度再次變革”以及“自主配售推出”。
“如果真能做到這幾部分市場(chǎng)化，那此次改革相較前幾次有較大進(jìn)步，但這些條款很容易陷入尷尬境地。”上述資深券商高層擔(dān)憂，“這幾乎是新股發(fā)行改革常態(tài)。”
事實(shí)上，“擇期發(fā)行”并非首次提出，早在2011年7月，證監(jiān)會(huì)已提出 “IPO可在獲得批文后6個(gè)月內(nèi)由‘承銷商和發(fā)行人就發(fā)行日程和發(fā)行窗口選擇做更靈活安排’。”
但兩年以來(lái)數(shù)百家企業(yè)獲得批文上市，卻從未有6個(gè)月“擇期發(fā)行”的先例出現(xiàn)。
“對(duì)公司而言，當(dāng)然是越早發(fā)越好，怕市場(chǎng)發(fā)生變化，也怕節(jié)外生枝。而對(duì)監(jiān)管層而言，雖然說(shuō)可自主安排發(fā)行時(shí)間窗口，但對(duì)其發(fā)行時(shí)間安排仍需向監(jiān)管層報(bào)批，也就是說(shuō)發(fā)行時(shí)間控制，依然在監(jiān)管層手中。”上述知情人士解釋。
事實(shí)上，《意見(jiàn)稿》只是把發(fā)行批文六個(gè)月時(shí)效提高到了12個(gè)月。“如在時(shí)間安排報(bào)備前提下，這些改變都是技術(shù)層面的，并未動(dòng)搖之前新股發(fā)行制度本質(zhì)。”上述券商高層認(rèn)為。
詢價(jià)制度改革的“反復(fù)”
而詢價(jià)制度變革，如僅從2011之后兩年內(nèi)來(lái)看，此次變革的確朝市場(chǎng)化邁進(jìn)。
無(wú)論是采用自主似定價(jià)方式，還是取消了之前在2012年實(shí)施的“不高于平均市盈率25%”的“計(jì)劃”限價(jià)政策，似乎都顯示了其進(jìn)步性。但如將其放在十年審核制的新股發(fā)行體制歷史中，這卻似乎是不斷走著“回頭路”甚至“朝令夕改”的政策。
1999年前，有關(guān)部門(mén)對(duì)發(fā)行價(jià)格進(jìn)行直接管理調(diào)控。1999年后對(duì)新股發(fā)行市盈率管制逐步放松，開(kāi)始嘗試詢價(jià)機(jī)制。據(jù)吉林通海高科技股份有限公司2000年6月30日新股發(fā)行情況公告稱：每股發(fā)行價(jià)16.88元。全面攤薄后的市盈率高達(dá)61.83倍，比當(dāng)時(shí)A股平均市盈率高近10倍數(shù)，創(chuàng)出了斯時(shí)新股發(fā)行的歷史天價(jià)。之后，發(fā)行市盈率高達(dá)88倍的波導(dǎo)股份，上市首日漲幅仍高達(dá)160％。
對(duì)此，當(dāng)時(shí)監(jiān)管層選擇了“回頭”。2001年下半年，監(jiān)管層重新對(duì)發(fā)行市盈率管制，這也意味著僅放開(kāi)不到兩年的“市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制”夭折。雖然到2005年，監(jiān)管層再度適當(dāng)放開(kāi)對(duì)發(fā)行價(jià)格管理，不再對(duì)新股價(jià)格進(jìn)行核準(zhǔn)，但必要時(shí)進(jìn)行適度“窗口指導(dǎo)”。這段時(shí)間新股發(fā)行價(jià)雖有一定放開(kāi)，但被調(diào)控在20倍市盈率左右。一、二級(jí)市場(chǎng)巨大價(jià)差仍存在。
2009年，新一輪新股發(fā)行制度改革，詢價(jià)市場(chǎng)化“概念”被進(jìn)一步提及，但此后不斷高企的發(fā)行價(jià)和巨額超募使監(jiān)管層又開(kāi)始計(jì)劃“扼”住詢價(jià)咽喉。
2012年公布的定價(jià)“不超過(guò)行業(yè)平均市盈率25%的紅線政策”更演繹出了西部證券定價(jià)“難產(chǎn)”、浙江世寶上市“人造瘋狂”的鬧劇。
但就在這一政策實(shí)施僅一年后，《意見(jiàn)稿》便廢除了此項(xiàng)規(guī)定，僅表示高于“如擬定的發(fā)行價(jià)格（或發(fā)行價(jià)格區(qū)間上限）的市盈率高于同行業(yè)上市公司二級(jí)市場(chǎng)平均市盈率的，在網(wǎng)上申購(gòu)前發(fā)行人和主承銷商應(yīng)發(fā)布投資風(fēng)險(xiǎn)特別公告”。
而此次意見(jiàn)的另外一個(gè)亮點(diǎn)，承銷商“自主配售”似乎也并非如字面意思般簡(jiǎn)單。
“自主配售細(xì)則未有出臺(tái)，有多大的市場(chǎng)化程度尚待商榷。首先在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)采用自主配售的方式如何進(jìn)行監(jiān)管將是難題；其次，在《意見(jiàn)稿》配售要求中還要求網(wǎng)下配售的新股至少40％應(yīng)優(yōu)先向公募證券投資基金和由社保基金投資管理人管理的社會(huì)保障基金配售，這一方針也對(duì)自主配售的市場(chǎng)化似有違背。”
打折扣的改革
“新股發(fā)行配套中，監(jiān)管層制定初衷是好的，但實(shí)施力度大打折扣使IPO改革不見(jiàn)起色。”上述接近監(jiān)管層的知情人士透露。
2011年年底，參與IPO詢價(jià)機(jī)構(gòu)擴(kuò)容，數(shù)家私募機(jī)構(gòu)獲得詢價(jià)資格，而2012年5月，個(gè)人投資者參與詢價(jià)的政策出現(xiàn)在了新股發(fā)行改革中。2012年3月，保薦人注冊(cè)門(mén)檻進(jìn)一步放低，簽字政策也進(jìn)一步放開(kāi)。
但結(jié)果正如上述知情人士所言，方向是好的，但放開(kāi)力度顯然不足以影響IPO新股發(fā)行體制變革，詢價(jià)機(jī)構(gòu)擴(kuò)容后，新參與方的報(bào)價(jià)“聲音”依然淹沒(méi)在“人多勢(shì)眾”之中，而保薦人門(mén)檻依然以“步子不能邁得太大”而僅在注冊(cè)程序上和簽字資格上放寬。
另外一項(xiàng)改革措施則更是出來(lái)之后就杳無(wú)音訊了。2012年新股發(fā)行制度改革中提出的最大亮點(diǎn)“存量發(fā)行”條款，一度頗受爭(zhēng)議，而此后此項(xiàng)改革的細(xì)節(jié)也一直無(wú)下文。
